华创证券发布研报称，初次笼罩，赐与HASHKEY

HLDGS（03887）“保举”评级。公司于中国香港合规数字资产生意业务市场盘踞绝对于领先的市园地位，具有先发上风。以合规数字资产生意业务营业为焦点，链上办事与资产办事为外延，打造数字资产全生态结构，共建中国香港Web3.0生态乐鱼体育。该行赐与2025/2026/2027年EPS预期-0.32

/-0.25/-0.10港元，按照可比公司PS估值法，赐与公司2026年22倍PS方针估值，对于应方针价为8.55港元。

华创证券重要不雅点以下：

HashKey是亚洲领先、结构全世界的数字资产金融办事集团

公司以中国香港为战略根底，秉持“合规先行”的战略，于中国香港、百慕年夜、新加坡等要害司法统领区均具备合规天资，构建起生意业务促进、链上办事、资产治理三位一体的焦点营业矩阵，深耕数字资产全生态。股权布局层面，公司持股集中、实控人清楚；高管团队层面，开创人肖风作为数字资产范畴的初期开拓者，行业经验深挚，现任公司履行董事和首席履行官。事迹体现上，2022-2024年营收由1.29亿港元增至7.21亿港元（CAGR+136.31%），收入高增；25H1生意业务促进办事、链上办事、资产治理办事占比68%/19%/13%。25H1净吃亏呈收窄趋向，将来跟着范围效应开释，盈利程度有望连续改善。

HashKey Exchange为中国香港数字资产生意业务所龙头，叠加全世界结构和客户布局优化，生意业务促进相干收入具有显著晋升空间

依托初期合规投入的先发上风，公司已经形成流动性与范围的正向轮回，叠加中国香港虚拟资产羁系政策盈余连续开释，筑牢生意业务营业焦点基本盘。全世界化结构成效凸显，2024年落地运营的百慕年夜生意业务所，首年收入即达中国香港营业的2.4倍，顺遂开拓海外增量客群，全世界市场扩张潜力统统。客户布局实现从零售驱动向机构和Omnibus模式主导的布局性进级，机构客户高粘性、高生意业务量的特征有用晋升事迹抗周期韧性；Omnibus办事已经笼罩中国香港90%的持牌券商，2025H1月均生意业务量达62.16亿港元，同期激增238倍，增加发作力初显。

质押、代币化等链上营业，兼具高毛利、低颠簸、高技能壁垒特征，持久看有望开释增加潜力

1）质押：按质押资产计，公司是亚洲最年夜链上办事供给商，质押资产范围从2022年102亿港元增至2025Q3的290亿港元，依附零资产丧失的机构级办事和ETFStaking

Pro等立异产物，驱动范围连续扩张；2）代币化：公司区块链技能基础深挚，自研公链HashKey Chain已经支撑17亿港元RWA代币化；HashKey

Tokenisation提供代币化全流程合规解决方案并乐成落地金融资产、什物资产代币化项目；3）不变币：已经完成焦点能力设置装备摆设，有望深度介入不变币于跨境付出、RWA等场景的运用，将来或者受益在中国香港不变币范围增加盈余。

HashKey为亚洲最年夜数字资产治理机构（以于管资产计较），以风投基金结构区块链前沿技能，以二级流动性基金买通传统金融加密投资通道

危害投资笼罩Web3各细分赛道，以本钱赋能鞭策行业技能立异，巩固公司的技能前沿职位地方；二级流动性基金则作为传统金融投资数字资产的通道，涵盖数字资产指数被动基金、比特币和以太币现货ETF等产物，为机构和专业投资者提供便捷的数字资产敞口，降低加密资产投资门坎。

危害提醒

数字资产价格年夜幅颠簸危害、羁系变更、行业竞争加重致使公司不克不及维持现有职位地方。

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